海利得(002206)2022年报点评：化纤景气度触底主业承压 反射膜验证持续推进

事项：
公司发布2022 年年报，全年实现营业收入55.12 亿元，同比增长8.77%；实现归母净利润3.32 亿元，同比下降42.24%；实现扣非归母净利润3.03 亿元，同比下降44.74%。其中Q4 单季度实现营业收入12.98 亿元，同比下降6.51%；实现归母净利润0.51 亿元，同比下降60.38%；实现扣非归母净利润0.48 亿元，同比下降61.92%。
评论：
化纤行业景气受损，价格、价差下降。22 年受地缘冲突、汽车市场缺芯及汽车消费增长不佳等因素影响，聚酯板块主要产品涤纶工业丝和帘子布产品价格先增后降。其中涤纶工业丝年均价9306 元/吨，同比+7.5%；Q4 单季度均价9090 元/吨，环比-6.1%；涤纶帘子布年出口均价3.05 美元/kg，同比+5.4%；Q4单季度出口均价2.89 美元/kg，环比-4.9%；产品Q4 单价下降显著。利润端来看，聚酯原料PTA、MEG 伴随油价大幅波动，下半年回落后涤纶工业丝价差呈修复状态，全年平均价差2654 元/吨，同比-7.5%；Q4 平均价差3019 元/吨，环比-0.6%。塑胶板块来看，22 年主要原料PVC 价格持续下行，全年均价7417元/吨，同比-16.4%，Q4 均价6014 元/吨，环比-6.9%，塑胶产品利润逐渐修复。
主业聚酯板块承压，塑胶板块迎来修复。22 年公司主要产品涤纶工业丝/轮胎帘子布/灯箱布产量分别为24.59 万吨/5.33 万吨/1.39 万平，同比-7.1%/-3.7%/-；销量分别为20.18 万吨/5.30 万吨/1.33 万平，同比+4.3%/-5.4%/-；营收分别为25.8/10.2/5.6 亿元，同比+24.5%/-8.7%/+15.9%；毛利分别为4.2/2.7/1.0 亿元，同比-7.9%/-30.8%/30.6%； 毛利率分别为16.3%/26.7%/17.6%， 同比-5.7/-8.5/+2.0pct。整体来看，化纤行业的低景气对公司聚酯板块影响较大，产品量、价、利润下行；塑胶板块灯箱布受益于原材料降价，利润迎来修复。新增产能方面，公司1200 万平米石塑地板项目已实现投产并进入爬坡阶段；4.7 万吨高端压延膜项目两条生产线、年产4 万吨车用工业丝和3 万吨高性能轮胎帘子布技改项目的最后一条帘子布生产线均完成设备安装调试。
越南基地验证持续推进，光伏反射膜有望开辟第二成长曲线。后续拓展来看，主业方面，公司持续推进越南工厂的车用丝认证与剩余3.1 万吨产能建设，地板业务在扩大欧美地区业务的同时开发国内市场；新业务方面，公司战略性布局光伏新能源行业，在原有涂层材料技术基础上创新研发反射膜材料，可通过较高的漫反射率进而提升双玻组件背板的发电增益。当前公司正在持续推进产品在国内外市场的测试与认证工作，产品已通过国内TUV 西宁实证，首订单客户使用反馈良好。伴随海内外沙漠光伏电站建设与验证进度的持续推进，反射膜业务有望成为公司的重要利润增长点。
投资建议：考虑到化纤行业处于景气修复阶段，叠加公司越南工厂新产线仍需通过客户认证才可切换生产高附加值车用丝，我们将此前公司2023-2024 年的归母净利润预期由5.89/7.03 亿元调整至4.04/5.22 亿元，并补充2025 年的归母净利润预测为5.76 亿元，对应23-25 年EPS 0.35/0.45/0.49 元，当前市值对应PE 分别为17x、14x、12x。参考公司历史交易PE（TTM）中枢与可比公司估值，给予2023 年22 倍PE，对应目标价7.70 元，维持“推荐”评级。
风险提示：新增产能验证进度不及预期、产品认证效果不及预期、原材料价格大幅波动、行业景气度下降。
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